10月份，金沙江创投主管合伙人朱啸虎去美国开会，他的状态让LP有些惊讶。“你居然没有白头发，这太不容易了。”对方说。

　　在金沙江创投的办公室接受《中国企业家》采访时，朱啸虎抬起手臂摩挲了一下头顶，他甚至觉得自己的头发比以前更黑了。其中一个原因或许是，被投项目的发展状况让他没那么焦虑：“只要企业能赚钱，我就不会睡不着觉。”

　　他对风口和新趋势依然敏感。2022年4月，被困在上海的Fancytech创始人、CEO空界（花名）在融资时只能跟朱啸虎线分钟后，朱啸虎就做出了投资决定。

　　当时AIGC的热度还没起来，Fancytech的主营业务是帮电子商务网站进行内容聚合，提高品牌转化率。在Fancytech接入AIGC实现技术升级、业绩加速滚动后，朱啸虎又追投了3轮。

　　但在某种程度上，这种敏感又是以非共识的形式呈现。比如，今年上半年大部分人都在追捧大模型时，“沉默”多时的朱啸虎突然出现，给大家泼了瓢“冷水”。他在公开演讲时提到：ChatGPT对创业公司很不友好，未来两三年内请大家放弃融资幻想，随即引发了猎豹移动董事长傅盛与他的隔空争辩。

　　直到现在，朱啸虎依然坚持自己的观点，大模型最终还是大厂的机会，创业公司应该聚焦在销售、营销等垂直场景。投资也是如此，“我觉得投资一定要聚焦在自己擅长的东西上，因为市场周期一直在变化”。

　　AIGC和消费，是朱啸虎始终在聚焦的赛道，但即使领域熟悉，他的投资决策还是变慢了。今年他花了更多的时间去考察项目，像过去跟程维聊了半个小时就拍板投资的情节几乎不会再上演，“因为没人抢（项目），今年我平均一个项目可以看三四个月，看清楚是不是‘好牌’”。

　　从热钱涌入时大家“快进抢进”，到如今慢慢悠悠地投资，在朱啸虎看来，2023年是他做投资以来最为舒服的一年。

　　截至2023年11月，朱啸虎投出的项目只有往年的1/3，还有几个项目在他的考察中。“投资人的成就感不在于打钱，而是来自于企业能发展起来。”

　　在接受《中国企业家》采访过程中，他反复提到的一个词是“纪律性”。符合纪律性的具体动作有：合理控制规模、合理控制投资节奏、合理控制项目估值。

　　朱啸虎：我觉得这是个很好的新周期的开始，对创业者来说关键是你想做什么事情，就像当年PC互联网、移动互联网各占据了10年，现在开启新的AI时代，大概也会有10年~20年。

　　但创业者要做移动互联网的iOS，肯定是不现实的。大模型上面的应用有很多机会，我们在AIGC领域投了很多公司都做得很好。

　　《中国企业家》：这种创业周期的变化，对于投资人是否提出了新的要求？现在创业者少了，也不需要那么多钱了，投资人在这个环境下如何找到好的项目？

　　朱啸虎：我觉得核心和以前是一样的，即自己独立判断，不要人云亦云。今年上半年大家都在追大模型，打一堆钱下去，现在都不知道怎么办了。核心问题是（投资人）要有自己的独立判断，你自己觉得机会在哪里？创业公司做一个新的iOS难度肯定是很高的，我们在移动互联网上也犯过类似错误，我们更要吸取教训。

　　很多投资人可能对PC互联网、移动互联网时代的故事没有那么记忆深刻，我们亏过钱，所以我记忆深刻，我知道哪些地方是有坑的，我们会更专注在一些更有创意的公司或更有机会的一些点上。

　　朱啸虎：很简单，当年移动互联网早期，出来很多一开始很火的公司，比如安卓优化大师，当时有几亿用户，但现在谁还用安卓优化大师？没有。

　　更简单的例子，当年有个在手机上做手电筒的公司也很火，今天iOS、安卓系统都自带（手电筒）了。

　　现在和操作系统初期类似，大模型早期可能也顾不上很多边边角角的小功能，随时会给创业公司留下机会，但后面它腾出手来，马上就能把这些东西补上，这部分创业公司就没了。

　　之前有一篇文章提到GPT-4推出一揽子的工具，一堆创业公司都被击毁了。我觉得（创业公司）千万别在大模型的直接炮火下，否则会很难。

　　比如现在大模型编程能力能够提高50%，即它自动编码产生50%后，会留下一堆bug，虽然帮助公司减少初级程序员的人力成本，但需要更多高级程序员去debug（调试、排除故障）。很多创业公司的方向是用AI来优化代码，或更好地debug，这只是短线的机会。如果明年GPT-5出来，大模型的代码产生效率可能提高到90%，那么这部分公司又危险了。

　　所以我觉得创业者千万别在大模型（赛道上）直接跑，远离它的同时，利用它抓住客户，实现用户数据抢先闭环，这可能会是更好的防守。

　　朱啸虎：说实话，对创业公司而言，我觉得大模型本身确实没啥机会，第一，成本很高；第二，没有数据和场景，无法进行优化。

　　所以我觉得大模型最终还是大厂的机会，创业公司就应该聚焦在销售、营销等自己擅长的应用层，各种垂直场景的机会还是比较多的。

　　朱啸虎：第一，要有垂直行业数据，大模型公司很难自己获取。第二，要能实现数据闭环，用以持续提升自己的垂直模型。第三，要能持续保持和客户的连接，因为大厂不可能自己去一个个磕客户。这三点特别重要。

　　也就是说，在原有业务基础上加AI是最靠谱的，也比较容易；但先有AI模型或产品，在上面加东西是很难的。

　　朱啸虎：我们一直在聊，大厂确实也在关心自己的边界在哪里。有些大厂还比较好，它不想抢太多创业公司的机会。但我觉得不管中国还是美国（的创业公司），靠别人的怜悯那是不现实的，你必须对客户、大厂都有自己的价值，才能真正找到自己的根据地。

　　朱啸虎：现在都在拿着锤子找钉子。说实话到今年年底，我觉得头部的几个大模型都基本能做到3.5水平，明年11月有希望到4。但OpenAI的GPT-4出来以后，它真正能够落地的商业化场景（在美国）也是很有限的，类比中国，应该也差不多。

　　朱啸虎：现阶段文字创作等项目肯定是最容易的，比如说帮助写一些广告文案、工作概要、演讲等，而且都能完善得比较好；其次是生成照片，比如Midjourney就做得很好；国内我们感觉生成短视频反而更好，因为中国有很多短视频数据，美国没有，他们所有的电商网站，比如亚马逊等，几乎还是基于图片。而过去三年，中国所有电商基本从图片转到短视频了，所以今天电商网站所有的流量都是优先分发给短视频，不是优先分发照片。

　　中国有很多短视频的产品和数据，用这个数据可以训练自己的垂直模型，所以Fancytech在产品转型上做得非常好。

　　《中国企业家》：这对于投资人来说是一个足够大的投资机会和赚钱机会吗？图片文字生成还是比较小众的领域。

　　朱啸虎：我们就希望在开始投的时候，大家都觉得是小众市场，这样大的平台才不会关注，或者不会花重兵去做这件事。等过几年以后它长大了，就有更多的空间了。

　　《中国企业家》：今年AI虽然火，但是头部项目大部分人进不去，小的项目大家可能还在观望，所以年底都不投AI了，开始去投造车上下游，比如新能源、双碳了。

　　我觉得AI到今天还是非共识，真的有独立思考能力的投资人非常少。今年上半年一堆人去投大模型，而且估值都很贵，大模型有啥价值？今天每个大模型都差不多，都说自己能考95分。

　　朱啸虎：必须拥抱AIGC。再过两年，任何公司没有AIGC，都是没有竞争力的。包括消费、家电等公司都需要考虑用AIGC来降本增效。

　　现在用AIGC降本增效非常容易。比如我们投的一家公司，有1000多位员工，人力资源部有4个人的职责是专门回答员工提的关于公司福利的问题，现在用AIGC训练1个机器人，就可以取代原有的4个人了。这种机器人内部训练就行了，很容易的，只要把公司那些福利政策喂给机器人训练1周，以后员工问公司任何福利问题，机器人都可以回答。其他比如像游戏图片生成用AIGC来做，降本增效都是立竿见影的。

　　朱啸虎：差不多是往年的1/3，并不是说投的项目少，很多项目都在观察期，目前我就有很好的几个项目还在考察，看要不要打钱或者什么时候打钱。

　　之前投资人跟创业者没有见面就打钱，现在不可能发生了。就好像回到了十五六年前，一个项目我可以看三四个月。我会观察创业者每个月给我的预测，和每个月真实数据是否一致。观察三四个月，他每个月说的都很靠谱，我才愿意打钱。

　　这一两年我们和LP沟通下来，最主要的是二级市场跌得太多了。很多基金有一级二级市场配比，二级市场比例跌了很多，一级市场的比例相应抬得太高了，所以一级二级的错配问题很严重。这种情况下，必须要等到二级市场回来，才会重新配一级市场。

　　第二，美国现在的无风险利息有5点多，既然钱存在银行里有5点几的活期利息，那投资人为什么要投入到不具流动性的一级市场？这会影响整个大盘，使得愿意配置到一级市场的资金数量相对会受到影响。

　　最后一点，是资金流动性问题，最喜欢投资中国市场的那一部分钱，还被锁定没有套现，就无法回来重新投资。

　　这些都限制了资金的循环使用。和很多人民币基金相似，他们没有看到DPI（现金回报率），钱回不去，再出新钱就比较难。美元也如此。他需要看到中国的钱能够重新流动起来，部分好的企业能够退出，钱可以重新回到中国来。所以我感觉，至少到2025年以后，市场才会开始回暖。

　　朱啸虎：对，“钱少”是双刃剑，对真正创业的人是件好事情，因为噪音少，竞争者少。不过to VC的企业，现在肯定是拿不到钱了。

　　朱啸虎：去年就是优化降本增效。优化降本增效的公司今年都很赚钱，没有一个不赚钱。听了建议的创业者还是比较多的，大家都很有纪律性，因此今年都赚钱。

　　“最冷的不是冬天，化雪的春天是最冷的。”今年就是化雪的春天，如果创业公司去年就准备好了，把成本降下去了，今年都活得好。去年没有降低成本的，今年就会很累，然后还要反复降低成本。

　　《中国企业家》：今年人民币LP在一级市场比较活跃，金沙江在人民币基金方面有加大规模的考虑吗？

　　朱啸虎：我觉得核心就是看利润，在资本最寒冷的时候，只有每个企业都有利润，才能让我睡着觉。退出是水到渠成的事情，只要每个企业都能赚钱，等到美国开始降息，自然而然就会有退出渠道。

　　《中国企业家》：你和金沙江团队的状态，在目前的一级市场里面好像有点另类或者特殊，没有特别焦虑。

　　朱啸虎：首先我们基本上没有高峰期的项目。虽然我在高峰期也投过，还是需要反思一下；但是和同行比，我们最高（进入的）比例金额非常少，所以我们大部分企业今天还能盈利。我们现在有个企业就是靠银行利息盈利的，他高峰期拿到太多钱了，放在银行里就能拿到5个点利息，我也不用担心他的公司能不能活下去。

　　至少对我来说，现在相对比较舒服，高峰期没有进去，现在低谷期我可以慢悠悠地看，发掘到好公司再出手。

　　朱啸虎：我们现在就看一个指标——利润。前几个月，我和人民币投资人汇报，去年上半年，人民币基金的前十大公司亏损了一个多亿，今年上半年累计盈利将近两个亿，从去年亏损一个亿到累计盈利两个亿，大家都很开心，都能睡着觉。

　　朱啸虎：好项目还是有的，关键是（它）要不要融资。现在估值太低了，很多好项目不想融资。所以双方要有一定的缘分，比如创始人可能确实需要资金，或者需要知名投资人的背书等。

　　《中国企业家》：现在下沉市场的消费潜力非常旺盛，很多大品牌在往下走，另外有很多品牌是专门在下沉市场做扩张连锁，你怎么看这些品牌的机会？

　　朱啸虎：我们对中国整体消费一直很看好，包括三季度GDP增长主要就是靠消费驱动。我前几个月在美国也和LP说，中国有14亿人口，3亿中产，作为全世界第二大消费市场，这是没有任何一个国家可比的。14亿人口每天都要吃喝消费，这个市场非常大。

　　现在创业者的竞争对手少了，如果给消费者提供真正好的产品好的价格，消费率会很高。中国电商今年整个大盘涨了30%，在去年对电商利好、高基础的情况下，今年整个大盘还是涨了30%，主要是拼多多涨了60%。这么大的盘子里面肯定有品牌能跑出来，而且比原来划算。

　　朱啸虎：我们就看两个逻辑，一是百亿单品，要做新产品或者新品牌的，单品能不能做到100亿规模，天花板要足够高；二是做下沉连锁时，连锁的品类是不是足够标准化，能够开到1万家店。

　　此外，今天所有的消费公司都要讲利润，在保证利润情况下合理成长，所以一部分消费品牌的增长速度可能没有大家想象得那么快，但是更健康。

　　朱啸虎：第一外面能投资的钱比较少，第二估值体系和以前完全不一样，钱变得更贵。再去融资就不一定值得，还不如追求利润，靠自己（赚）的钱来发展。

　　朱啸虎：对，是预测的。一般假设可以2倍增长，所以最终估值可能就是公司今年销售额的20倍。现在的估值是今年利润的10倍，你说估值体系差得大不大？一个天一个地。

　　《中国企业家》：为什么会有这种变化？这个标准是怎么确立的？是谁先提出来的，还是大家形成的共识？

　　朱啸虎：高峰期市场泡沫太大了，大家都追逐那些优秀消费项目，所以就10倍PS，那时候所有消费都可以重新做一遍。

　　现在，一方面人民币基金不能投消费，因为在A股退不了，那大家只能看利润，追求每年的分红，这种情况下，只能追到10倍PE。

　　朱啸虎：我现在只能出10倍PE，谁愿意拿就来，如果不愿意就不用谈了，超过15倍PE，见都不见，大家都不浪费时间。真正好的项目，而且创业者想要发展的，现在还是有机会能融到资，但是确实要更谨慎地去发展。

　　朱啸虎：核心有两点，一是中国的供应链优势太强大了。任何东西只要里面包含硬件，中国的（供应链）优势就是无与伦比的，至少比别的便宜50%以上。

　　前段时间，印度首富号召印度一周工作70小时，被印度人骂，我觉得中国创业者的努力拼搏精神是全世界都没法比的。

　　我10月去美国开年会，一个投了我们10多年的美元LP，在笔记本上贴着很大的“996”，他说是第一次听到996。中国创业者的努力精神，在全世界无人可比，我觉得这很重要。

　　两项加起来，中国创业公司出海太厉害了。如今在全球市场，基本上都是中国人和中国人“打”，做社交、短视频就要跟TikTok去PK，做电商就要跟SHEIN、Temu竞争，做游戏，米哈游、腾讯、网易都是竞争对手，东南亚、非洲、南美洲的金融科技领域，一半都是中国人。

　　现在印尼出海的仓储物流机器人，也都是中国人，中国电商每天要做3亿个订单，3亿单考验下来的机器人，全世界都是无敌的。其他国家哪有这么大的订单迸发量？包括割草机器人、泳池清洁机器人全都囊括在内。

　　中国创新能力是无敌的，比如美国人喜欢打猎，猎枪瞄准镜这么小的东西，有个武汉的公司，就能做到20亿收入、两三亿利润，瞄准镜也是高科技的。它的激光照出去，可以把鹿照晕。这些东西全都是中国的，美国人不可能搞出来的。

　　我觉得现在供应链转移出去的都是最低级的，比如说去孟加拉国、斯里兰卡的Lululemon的服装产业链。基本上硬件想要出海都很难，它们都是中国供应链，想往东南亚走不可能，单纯一个瞄准镜，它的迭代速度就很快，每年都有新品。

　　《中国企业家》：金沙江投资的企业目前出海的发展态势如何？尤其是一些消费品牌，在东南亚已经比较卷了。

　　朱啸虎：企服行业，我一般会建议先去新加坡、中东，再看看欧美有没有机会。中东和东南亚相对比较容易接受中国的产品，而且靠中东和新加坡能够把英语水平提高上去，否则中国公司的英语水平是一个很大问题。先到新加坡去练半年，创始人的英语水平就可以和当地沟通了。

　　朱啸虎：中东有自己诉求的，他希望产业能互补，或者反投。我觉得他们是在学中国政府的一些反投要求，比如要投你，就需要回中东建厂，带动当地就业和经济发展。所以必须和他战略吻合，才有机会获得他们的投资。

　　朱啸虎：关键看自己的战略和他们的诉求是不是吻合。虽然我们也有一些中东的LP，但是我们可能不会主动花更多时间精力去中东，中东目前不是我们的优先级，我们还是更聚焦在中国市场。更重要的就是中国企业家出海，不仅走向中东，而且走向全球。